2006年1~9月医药工业运行状况：生物制药增长依然强劲

2006年1～9月医药工业实现收入3217.17亿元、利润246.35亿元，同比增长19.29％、9.36%。在药品持续降价与行业整顿的大环境下，全年医药工业盈利能力下降趋势已十分明显。其中，生物制药子行业继续保持强劲增长的势头，收入和利润增速分别达到34％、36％，景气度持续上升。

三季报分析：区分医药商业的“企业增长”和“行业增长”

如果笼统的看医药商业公司三季报数据，净利润总体增长率达到22％。客观的统计分析表明：医药商业销售额增长较为缓慢，毛利率5.58%，同比下降0.32个百分点，盈利能力继续下降。我们仍然对医药商业持“中性”看法。

行业动态：“挂网采购”模式更有利于大型分销商和拥有独家品种的优势工业企业

实践证明，推行了多年的传统药品招标采购模式是失败的。因此广东省即将于2007年推行的新模式——网上限价竞价采购，备受业界关注。制药企业直接参与以及“二票制”等特色，预计将淘汰一批中小商业企业和销售自然人，杜绝“走票”等不规范行为，有利于商业企业集中度提高。但可能存在重降价轻药品质量的隐忧，普药企业生存更艰难，而独家和特色品种具有优势。

关注“小非”上市及其影响

经过股改和行情转暖，获利丰厚的原始股东客观上存在套现预期。建议关注小非上市对中小板、中小型的股权分散型医药股的影响。小非解禁的动力可能促使：上市公司业绩“适时”释放、未来股权不稳定等，造成股价异常波动。

维持行业“中性”评级，生物制药、品牌/现代中药“谨慎推荐”评级

从中线角度，维持对天士力、天坛生物“推荐”评级，维持对云南白药、同仁堂、恒瑞医药、华兰生物、科华生物、国药股份、三精制药、金陵药业、广州药业、康缘药业“谨慎推荐”评级。提请注意本月小非上市对部分公司的短期走势影响。

天士力（600535）：取得首个中药粉针新药证书意义重大。11月3日，公司公告取得国家药监局颁发的“注射用益气复脉(冻干)”新药证书。结合06年以来医药行业大背景，我们不难理解天士力目前取得第一个中药粉针证书的“含金量”，并对天士力作为创新型现代中药企业的未来发展更具信心。我们认为——中药现代化是中药获得大发展以及走向国际化的必由之路。从传统中药行业近年走弱的轨迹，以及今年以来社会舆论对中药存亡的热论看，现代中药的创新之路必须加快。一如我们在前期报告中所判断的，07年公司将进入第二轮高成长。主要是基于：利润稳定器——复方丹参滴丸，仍具有良好的国内成长空间；06年公司向OTC市场积极转型，将促使养血清脑颗粒/微丸、穿心莲内酯滴丸等新转为OTC的二线品种快速成长；中药粉针等新品种陆续上市。支持公司在06年行业低谷平稳增长，07年起业绩逐步高增长的内在动力，仍然是公司在现代中药产业链的前瞻性投入和突出的核心竞争力。预计06～08年公司净利润分别增长10％、16％、23％，EPS分别约0.75元、0.87、1.07元。07、08年动态PE仅为18、15倍，价值仍明显低估。我们重申“推荐”投资评级。

天坛生物（600161）：整合在即，前景可期。前3季度主营收入同比增长14％，净利润同比增长46％，每股收益0.27元。净利润率30％，净资产收益率14％，盈利能力突出。疫苗和血液制品毛利率均显著提升为净利润大幅增长奠定坚实基础。第3季度是公司疫苗产品的相对淡季，此外，也在一定程度上受到医药行业整治、2季度发生广东省疾控中心事件的影响。我们对第4季度经营业绩保持乐观。在成功迈出收购长春天坛的第一步之后，围绕天坛生物的集团资产整合及整体上市目标逐渐明确。将首先完成对天坛生物的股权划转，同时对各所的资产梳理、注入步伐将加快。中生集团计划疫苗约占全国市场份额90％，有价疫苗约占全国市场份额60％，血液制品约占全国40％市场份额。其总体的疫苗、血液制品规模均居业内第一，业务还覆盖诊断试剂、基因药物。06年经营形势持续向好，我们估计生物制品总收入26.5亿元，净利润3.4亿元，盈利能力总体较强。我们看好中生集团整合及整体上市前景，主要是基于在疫苗、血液制品行业持续景气的大背景下，中生集团6大所在市场、科研、生产、财务等方面的整合将产生良好协同增效效应，注入盈利能力突出的优质资产，将明显增厚上市公司业绩，并具备持续发展、作大作强的内在条件。暂不考虑资产注入，我们将天坛生物06～08年EPS预期提高为0.38、0.60、0.72元，净利润同比增长77％、58％、22％％。整合虽具时间上的不确定性，但趋势明朗。天坛生物自身在06～08年的业绩预计将较好释放，超越市场预期，对股价构成实质支撑。维持对天坛生物“推荐”评级，仍建议买入并持有，期待一个规模和实力双强的中国生物制品龙头公司的培育和诞生。

三精制药(600829)：OTC领先者，估值偏低。今年1－9月，公司实现主营收入14.38亿元，同比增长11.45％；实现主营利润68951万元，同比增长8.12％；实现净利润15876万元，同比增长90.56％。受二季度影响，前三季度毛利率略为下降1.6个百分点，但三季度毛利率同比提高了6个百分点。受“齐二药”事件影响，2季度葡萄糖酸钙和葡萄糖酸锌两大品种的销售出现了不同程度的下滑，双黄连口服液增长放缓慢。随着时间的推移，三季度这种负面影响已基本消除，目前公司主要产品销售企稳，预计全年葡萄糖酸钙有望达到10％的增长，葡萄糖酸锌和司乐平与去年基本持平，双黄连口服液则有望实现15％以上的增长。三精制药是哈药有限旗下最优质的资产，其股改全部采用现金方式显示了集团公司对三精股权控制的重视。同时，公司目前第一大股东哈药集团（600664.SH）拟转让16.07%的股权转让给公司的上层控制人哈药有限，这样哈药有限对公司的股权将达到44.82％，直接成为公司第一大股东。未来公司将更多的获得集团公司的实际支持。我们预计公司06～08年EPS0.58、0.67、0.75元/股，同比增长55％、15％、13％，PE仅为17、15、13倍，目前估值偏低，维持“谨慎推荐”投资评级。