投资要点 

●公司是我国皮质激素的龙头，其技术水平处于我国领先、世界上相当于第三的地位。3029项目（植物甾醇发酵法）的成功，意味着公司在产品档次和成本控制方面具有了挑战辉瑞的能力。 

●2007年随着皂素价格触底回升，公司产品价格出现快速回升。2007年前三季度主营利润率仍然低于上年水平，但主营收入已经增长了10.7％，显示行业周期已经到达谷底，业绩拐点即将出现。 

●甲泼尼龙在我国制剂市场上目前只有辉瑞公司的产品销售，不过辉瑞公司的甲泼尼龙制剂的专利将于2008年到期，这给予独家研制出甲泼尼龙的天药一个历史性的发展机遇。 

●考虑到天药股份的高成长性十分明确，经营和业绩拐点清晰可见，未来发展空间广阔，我们给予天药股份2008年40倍的市盈率，公司合理价值应该在20-21元，给予“买入”评级。 

稳定成长的子行业龙头 

天药股份（600488）于2001年5月发行上市，大股东天津药业集团有限公司持有56.08%的股份，股权分置改革后，大股东还持有46.8%的股份。公司主要从事皮质激素类原料的研制、生产和销售，是我国最早研制并生产皮质激素类原料药的企业之一，国内大多数皮质激素类原料药产品均由公司首先研制并投入生产。 

据联合国工业发展组织统计，自九十年代以来，国际市场甾体激素药物销售额每年以10%～15%的速度递增，2000年销售额达到200亿美元，约占世界医药销售额的6%，保持了快速发展势头。从中国化学制药协会对我国近三年的皮质激素类药物生产量的统计来看，该类药品年平均增长量为11.8%。预计今后几年中，我国皮质激素类药物的需求量仍将保持15％左右平稳增长。 

天药股份是我国皮质激素的龙头，其技术水平处于我国领先、世界上相当于第三的地位。3029项目（植物甾醇发酵法）的成功，标志着公司的技术水平进入国际先进行列，意味着公司在产品档次和成本控制方面具有了挑战辉瑞的能力。 

值得一提的是，天药在6位上甲基的技术方面领先其他产家，独立研制开发了甲泼尼龙，在甲泼尼龙的原料药市场公司占有率为100％。甲泼尼龙制剂市场一贯由辉瑞公司独占，但其专利将在2008年到期，公司为进入甲泼尼龙制剂市场准备了多年，进展良好，目前看来，公司进入这一市场指日可待。 

公司在国际市场占有率约15％，出口销售收入占公司总收入约35％，主要出口市场为东南亚地区，出口结构以地塞米松、倍他米松等中低端产品为主。为了打入欧美市场，为各种认证做了大量的准备工作。不过公司目前正在陆续搬迁到天津滨海新厂区，前期认证工作需要重新申请或有一个重新梳理的过程，可能对公司产生一定的影响。 

业绩拐点即将出现 

公司主要收入和利润来源于糖皮质激素原料药。对比2003年到2007年的收入构成，公司主要产品系列的产能、产量保持基本稳定，但产品结构有所变化。主要产品地塞米松2007年在销售收入中所占的比例较2003年有所下降，2007年还出现了2003年没有的新产品，如甲泼尼松、螺内酯、曲安西龙、曲安耐德。这说明公司在保持原有产品市场份额的同时，还在不断开发新产品。 

[1] [2] 下一页